谭雅玲：美联储紧缩货币的加息与缩表侧重有别
作者：谭雅玲 中国外汇投资研究院 独立经济学家
美联储一词已经是2020年以后国际金融市场的焦点与热点重点，尤其美联储加息是目前聚焦与争论重点，反之对美联储缩表热议程度并不高，其中美联储缩表的理解力与循环性是美国式高级版货币政策的关键，这也是美元特殊性带来的与众不同货币特性与资质所在特点。市场如何理解美联储加息与缩表将是预期未来的关键之际。
一方面是美联储加息是调节银行拆借利率的基准利率参数，这与别国利率特性不同，更直接彰显美国经济逻辑与框架的银行体系作用与地位。包括目前美联储基准利率不断上调，但美国房屋价格高涨以及社会购房热情不减，这与银行利率机制有关，银行拆借利率灵活性自主有别其它国家利率基准，美国银行重点是同类机构的资金周转与迂回，而非银行与企业对标的竞争或循环逻辑。这就是美联储加息是指美联储上调联邦基金利率，而美国联邦基金利率又称同业拆借市场的利率，美国基准利率不同于欧洲央行的贷款利率、我国银行存贷利率、英国央行再回购利率等等，更多国家利率是与企业交往关联利率，唯有美元利率是与银行交往有关利率。美国的基准利率是银行之间借钱或还钱的利率，而其它国家利率是银行向企业（包括个人）借钱或还钱的利率为主。因此，美联储加息的银行稳定是重要参数，进而美联储坚持加息预期与银行稳定具有直接关联，这也是去年4月美国中小银行风波之后，美联储加息进度减缓的重要参数。尤其是上周美联储年底首次例会（1月31日-2月1日）会议纪要删除银行风波对美联储加息的影响和关注，进而市场逆转美联储降息预期就顺理成章了。回顾去年美国中小银行银行风波之际，美国政府联手出击的措施及时而有效，力度之大和速度之快超乎预料，美国财政部、美联储以及美国联邦保险公司共同积极救助，这足以表明美联储利率政策侧重银行机制是美国特性与美元个性。当前美国大型投行和商行业绩优良已经展现美国银行体系稳定，中小银行问题及时消化，尤其中小银行与大银行之间合作性解决银行问题的效果更是目前美国经济稳定十分重要的机制与系统保障性。市场关于美联储降息炒作性保护银行存款准备金率或是给与银行空间和时间的重点。最新数据显示，美联储资产负债表上的银行准备金余额为3.54万亿美元，这高于美联储2022年6月缩表水平，美联储缩表进程也被称为量化紧缩（QT），以支持和保护银行是美联储侧重之特性。
另一方面是美联储缩表是减少美元流动性和降低美元风险，这是美联储与财政发债配合，最为重要的是促进美元利率补短板战略连续性对策。2020年应该对美联储货币政策刺激性扩张是主要风险，当时为救助经济尤其是企业，美联储降息与扩大资产购买同时推进，通胀上涨逻辑与货币政策刺激有关，并且也是美联储紧缩货币设计性计划，美联储采取渐进式策略调整货币政策结构与构造。相比较美联储加息是以银行保护为主，而缩表则是美联储收缩美元流动性为主。因为美联储缩表的意思是缩减资产负债表，即卖出美联储持有的资产，目前美联储资产主要是国债和按揭抵押债券MBS，两者高峰曾一度达到4.46万亿美元，美联储缩表就是卖出国债和MBS，美元被美联储回收达到收紧货币的目的，同时美联储资产负债表会减少。伴之美国财政发债不断增加，利率效应与美元流动性减少有利于美债购买与持有，包括我国改变减持美债转向增持美债或一种利率收益率的选项，美元利率提高是货币与财政一举两得美国构造与美元系统逻辑。因此，美联储2021年11月开启减少资产购买举措，随即2022年3月美联储开始加息，并于6月开始有限缩表。期间美国中小银行风波对美联储缩表有干扰，美联储资产负债表规模去年4月触及8.965万亿美元峰值，本轮银行风波爆发之前曾一度回落至8.34万亿美元。美联储放缓缩表时点预期延展到为2024年第二季度，结束缩表时点预计为2024年底和2025年初。美联储计划每月缩表上限从950亿美元下调至475亿美元，其中减持国债上限从600亿美元下调至300亿美元，减持机构债/MBS的上限从350亿美元下调至175亿美元。美联储缩表为降低资产负债表规模，美联储卖出自己持有的国债、MBS等资产，同时收回2008年11月25日－2013年6月19日期间投放的基础货币，美联储M2货币超量法定参数——GDP70%，进而市场美元减少，资金短缺则是美元贬值与美联储加息匹配性策略，也是美元货币供应量规避超发风险配套计划措施。毕竟美元贬值是美联储加息安全底线保护，美元流动性收紧是刺激商品价格上涨对标逻辑，美联储加息步骤是长线思维，并非短线应对。相比较市场极端炒作美联储降息则是铺垫对美联储操作有利的措施，美元利率中性水平与美国经济升级型资质是美联储加息早已设计与规划之中的布局以及参数明确之重点。
预判美国问题的高级化和复杂性是市场需要深思熟虑的重要阶段，美联储不会套路应对，更不会随意改变战略意图与规划进程。尤其面对地缘政治与国际关系竞争时期，美元高屋建瓴的自我性和特殊性是市场不容忽略的关键点。美元贬值与美联储加息是一对组合拳、商品与服务价格上涨与美联储加息是一组配套化指标，美国的问题高级化、非同一般国家是市场预期的重要角度与深度。